历史总是惊人相似！房价不断下跌，中国房地产很可能重蹈日本覆辙

• 2026-10-15

最近网上有个说法传得很广：中国房价跌了几年了，跟日本当年一模一样，日本房价从1991年泡沫破裂后跌了三十多年，中国会不会也走上这条路？ 先说结论：说“一模一样”，是过度简化了，但说“完全没有相似之处”，也不诚实，两国的房价下行周期确实有结构性的相似，但走的路不一样，结局大概率也不一样。 日本房价从1991年泡沫破裂后，并非一路直线下跌。 根据国海证券首席经济学家夏磊的梳理，1991年以来的33年里，日本经历了三轮下跌、三轮修复，每轮下跌时间均不超过60个月。 第一轮是1991年到1995年，跌了约48个月，住宅地价指数降幅达30.5%，新建公寓均价从4488万日元跌到3546万日元，跌幅21%，1996年，在货币和财政宽松政策推动下，房价短暂企稳。 第二轮是1997年到2002年，跌了60个月，阪神大地震和亚洲金融危机是直接触发因素，这一轮跌得更久，直到2002年首都圈房价才率先见底。 第三轮是2008年到2012年，受全球金融危机和东日本大地震冲击，跌了48个月。2013年“安倍经济学”见效后，日本房价才进入真正意义上的修复期。 中国这轮调整从2021年开始，到现在大约五年，从时间长度上看，已经接近日本第一轮下跌的周期。 中信证券2026年10月的研报甚至给出了一个判断：到2027年春天，连续六年的房价下跌周期或将正式结束。 这个判断的依据是，2026年国庆期间二手房成交量同比大幅增长57%，核心城市成交量在回升，新房供给下行的影响将在2027年初充分表现出来。 但成交量回升和房价止跌是两回事，东方证券2026年10月的数据显示，北京挂牌价已连续30周下行，上海连续两周下行，广州连续18周，深圳连续9周，价格还在跌，只是跌得比以前慢了一些。 我认为，这里有一个关键的区别需要说清楚，日本房价下跌的起点是“泡沫破裂”——地价在几年内涨了三倍，脱离了经济和居民收入的基本面。 中国这轮调整的起点是“主动去杠杆”，2021年“三条红线”收紧房企融资，调控的是供给端，而不是像日本那样先收货币、后刺破泡沫。 第一财经的赵伟在分析中指出，日本当年是“房贷利率短期快速上升350个基点”刺破了泡沫，而中国是“房企融资先于销售规律走弱”，调整的传导链条完全不同。 比房价跌多少更值得关注的，是日本学者辜朝明提出的“资产负债表衰退”。 日本泡沫破裂后，企业资产大幅缩水，但债务还在，为了不破产，企业的经营目标从“利润最大化”变成了“债务最小化”。 赚来的钱不扩大再生产，而是拿去还债，当所有企业都这么做的时候，总需求就萎缩了。这就是辜朝明说的“合成谬误”。 中国社科院日本研究所的研究也印证了这一点：日本企业在泡沫期大举借贷参与房地产和股票投机，资产价格下跌后，资产负债表严重受损，新贷款被用于还贷而非投资，形成了“不断循环的负反馈”。 中国现在的情况有相似的地方，也有不同的地方，相似的是，居民部门也在去杠杆。央行数据显示，个人住房贷款余额同比仍在下降，房贷余额连续13个季度负增长。 居民存款却在增加，中金公司的分析提到，中国居民出现了大规模的“超额储蓄”。 但不同的是，中国的“超额储蓄”和日本当年的“高储蓄率”性质不完全一样，日本居民在泡沫破裂后储蓄率上升，是因为收入下降、对未来悲观。 中国居民的超额储蓄，有一部分是预防性的，也有一部分是因为没有好的投资渠道。 我觉得，这两者之间的差别在于：如果收入预期企稳，中国的超额储蓄有可能转化为消费和购房需求；而日本当年的高储蓄，是在收入长期停滞背景下的被动选择。 中信证券的杨帆团队在2026年6月的一篇报告中，把中日地产下行后的政策思路做了一个对比，我觉得这个框架比简单的“像不像”更有价值。 日本的思路是“持重固本”：以财政扩张和货币宽松为主要抓手，发力的重点在于遏制传统部门的下降斜率。 1992年到1995年，日本连续5次宣布大规模财政扩张，政策利率从6%降到0.5%。但这些政策的目的是“延缓”传统部门的下行，而不是“替代”它。 结果是，传统部门降幅较小，但经济增长和新兴产业发展放缓，日本错过了互联网时代。 中国的思路是“另辟蹊径”：以构建新增长极为主，修复旧体系为辅，新能源、人工智能、装备制造等新兴产业在快速发展，GDP增速顶住了地产下行的压力。 但传统部门疲软影响了微观体感，形成了“K型分化”。 我认为，这个分叉是理解“中国会不会走日本老路”的关键，日本当年的问题是，地产下行之后，没有找到新的增长点来填补缺口。 企业还完债就不投资了，居民存钱不消费，经济陷入长期低增长，中国现在的问题是，新兴产业确实在增长，但传统部门（地产、基建、相关产业链）占经济的比重仍然不小。 新兴产业能补上多少缺口，决定了K型分化的“上K”能拉多高，“下K”会拖多久。 2026年三季度的政策数据可以佐证这个判断。 这是中央财政资金第一次